Недостатки цифровых финансовых активов для эмитента
Недостатки цифровых финансовых активов для эмитента
Цифровые финансовые активы позиционируются как современный инструмент привлечения капитала. Однако для эмитента — компании, планирующей выпуск ЦФА, — есть ряд серьёзных ограничений и недостатков, которые часто недооцениваются на этапе принятия решения. Эти проблемы носят правовой, финансовый и технический характер.
Правовые ограничения
Отсутствие статуса ценной бумаги
ЦФА не являются ценными бумагами (ст. 2 закона 259-ФЗ). Это имеет следующие последствия для эмитента:
- Невозможность включить ЦФА в ломбардный список ЦБ РФ и получить под них ликвидность.
- Ограничения на использование ЦФА в качестве обеспечения по кредитам.
- Сложности с признанием ЦФА в международной практике (не квалифицируются как securities).
- Отсутствие возможности конвертировать выпуск в классические ценные бумаги без новой процедуры.
Санкционные ограничения
С 2022 года доступ иностранных инвесторов к российским финансовым инструментам существенно ограничен. ЦФА оказались в той же ловушке: эмитент не может привлечь зарубежный капитал, а внутренний рынок инвесторов ограничен в объёмах свободных средств.
Финансовые недостатки
Высокая стоимость выпуска
Размещение ЦФА для эмитента — дорогостоящая процедура. Основные статьи расходов:
| Статья расходов | Примерная стоимость | Комментарий |
|---|---|---|
| Услуги оператора информационной системы | 2–10 млн руб. | Разовый платёж + ежемесячное обслуживание |
| Юридическое сопровождение | 1–5 млн руб. | Подготовка решения о выпуске, оферты |
| Аудиторское заключение | 500 тыс. – 2 млн руб. | Обязательно для некредитных организаций |
| Рейтинговая оценка (опционально) | 1–3 млн руб. | Без рейтинга привлечь инвесторов сложнее |
| Маркетинговое сопровождение | 1–5 млн руб. | Road-show, аналитические отчёты |
| Технический аудит смарт-контракта | 300 тыс. – 1,5 млн руб. | Рекомендуется для крупных выпусков |
Для малого и среднего бизнеса такие издержки делают выпуск нерентабельным при объёмах привлечения до 100–200 млн руб.
Неопределённость вторичного рынка
По состоянию на 2026 год вторичный рынок ЦФА остаётся низколиквидным. Эмитент не может гарантировать своим инвесторам возможность выйти из позиции до погашения. Это снижает привлекательность выпуска и заставляет эмитента предлагать более высокую доходность (увеличивая стоимость заёмного капитала).
Налоговые недостатки
- Купонные выплаты по ЦФА не попадают под льготы, доступные для корпоративных облигаций (например, освобождение купона от НДФЛ для физлиц при доходности до ключевой ставки + 5 п.п.).
- Эмитент не может учесть расходы на выпуск ЦФА единовременно — они капитализируются и списываются в течение срока обращения.
- Отсутствие льготы длительного владения для инвесторов (ст. 219.1 НК РФ не применяется) снижает спрос.
Технические и операционные риски
Зависимость от оператора
Эмитент полностью зависит от оператора информационной системы. Если оператор теряет лицензию, сталкивается с техническими сбоями или банкротится, эмитент не может самостоятельно вести реестр и проводить выплаты. Миграция на другого оператора — сложная процедура, требующая согласия держателей ЦФА.
Сложность внесения изменений
Условия выпуска ЦФА зафиксированы в решении о выпуске и в смарт-контракте. Любые изменения требуют согласия держателей (если это предусмотрено условиями) и внесения изменений в запись в реестре. Процесс трудоёмок и занимает не менее 30 рабочих дней.
Сравнение с альтернативами
| Параметр | ЦФА | Корпоративные облигации | Банковский кредит |
|---|---|---|---|
| Стоимость привлечения (издержки выпуска) | Высокая | Средняя | Низкая |
| Ликвидность на вторичном рынке | Низкая | Средняя/Высокая | Н/А |
| Доступность для нерезидентов | Ограничена | Ограничена | Н/А |
| Налоговые льготы для инвесторов | Минимальные | Есть (льготный купон) | Н/А |
| Скорость привлечения | 2–4 месяца | 1–3 месяца | 2–6 недель |
| Гибкость условий заимствования | Низкая | Средняя | Высокая |
Часто задаваемые вопросы
Вопрос: Есть ли сценарии, когда ЦФА выгоднее облигаций для эмитента?
Ответ: Да. Если эмитенту нужна токенизация специфического актива (например, залоговое право на недвижимость или дебиторская задолженность), ЦФА предлагают гибкость, недоступную для облигаций. Также ЦФА удобны для小额 выпусков, когда стоимость облигационного выпуска несоразмерна объёму заимствования.
Вопрос: Может ли эмитент выпустить ЦФА вместо кредита, чтобы снизить процентную ставку?
Ответ: В текущих условиях — вряд ли. Ставка по ЦФА для неизвестного эмитента обычно выше банковской, а издержки на выпуск добавляются к стоимости капитала. Для крупных компаний с высоким кредитным рейтингом банковский кредит остаётся дешевле.
Вопрос: Что происходит с ЦФА при банкротстве эмитента?
Ответ: Держатели ЦФА, представляющих денежное требование, являются кредиторами эмитента. Они включаются в реестр требований кредиторов. Однако отсутствие судебной практики по ЦФА создаёт дополнительную неопределённость по сравнению с облигациями.
Вопрос: Может ли эмитент досрочно погасить ЦФА без согласия держателей?
Ответ: Только если это прямо предусмотрено решением о выпуске. По умолчанию досрочное погашение без согласия держателей не допускается. Эмитенту следует заложить опцион call (право досрочного отзыва) в условия выпуска.
Вопрос: Облагаются ли НДС услуги по выпуску ЦФА?
Ответ: Услуги оператора информационной системы по выпуску ЦФА освобождены от НДС (пп. 3 п. 3 ст. 149 НК РФ). Юридические, аудиторские и маркетинговые услуги — облагаются НДС в стандартном порядке.
Источники
- Федеральный закон № 259-ФЗ — «О цифровых [[финансовых](/blog/arest-tsifrovykh-finansovykh-aktivov-sudebnymi-pristavami/)](/blog/analiticheskie-otchyoty-po-rynku-tsifrovykh-finansovykh-aktivov/) активах, цифровой валюте и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации»
- Информация ЦБ РФ — официальные материалы регулятора
- Налоговый кодекс РФ, ст. 149 — освобождение от НДС